- Le insolvenze nel mercato high yield europeo sono attualmente ai minimi storici
- Il miglioramento delle condizioni in diverse aree, dai livelli di rifinanziamento e dai prezzi del gas alla riapertura della Cina, concorre a sostenere l'ottimismo
- Ciò si traduce in un mutamento delle sorti di diversi settori, tra cui automotive e chimica
Con l’avvicinarsi della fine del primo trimestre 2023, il mercato high yield europeo continua a superare ogni aspettativa. Nel 2022 le prospettive per la classe di attivi erano leggermente preoccupanti: Deutsche Bank prevedeva un tasso d’insolvenza del 3,8%1. Nonostante le apprensioni, nell’ultimo anno i default hanno interessato meno dello 0,5% del mercato high yield europeo, una percentuale nettamente inferiore alla media a lungo termine, che sfiora il 2%. A ben vedere, il mercato sta ora convergendo verso uno scenario di insolvenze al 2% per il 2023, e di recente JP Morgan ha rivisto al ribasso il suo tasso di default2.
Questa tendenza può essere spiegata dall’interazione di una varietà di temi:
- Il calo dei prezzi del gas naturale sulla scia di un inverno mite e degli sforzi europei di riempire gli impianti di stoccaggio del gas
- La tenuta migliore delle attese dimostrata dai risultati societari
- La spinta derivante dalla riapertura della Cina dopo la rimozione dei lockdown anti-Covid
- La solidità dei bilanci aziendali, con una copertura degli oneri finanziari (rapporto EBITDA3/spesa per interessi) vicina ai massimi storici
Questi temi hanno avuto ricadute favorevoli in diversi settori. Nel 2021-2022 i produttori di accessori originali (“OEM”) per auto hanno risentito dei rincari delle materie prime e delle interruzioni delle catene di approvvigionamento seguiti al Covid e alle chiusure prolungate in Cina, ma ora queste criticità sono in via di risoluzione. Nel 2022 le case automobilistiche hanno beneficiato di un aumento della domanda che, superando la produzione vincolata dai problemi delle catene di fornitura, ha permesso loro di migliorare il mix di vendite con auto a più alto margine. In tal modo, i produttori hanno anche potuto alzare i prezzi, mantenendo al contempo uno stretto controllo sul trasferimento dei costi dai fornitori. All’inizio del 2023 le case automobilistiche presentano un consistente portafoglio ordini che dovrebbe sostenere la performance nonostante la crescente incertezza sulla domanda dei consumatori.
Anche il settore europeo della chimica ha beneficiato di questi temi. Guardando indietro, l’impennata dei prezzi del gas naturale registrata nel 2022 ha imposto agli utenti finali di ridurre le scorte; a tal fine, alcune imprese chimiche hanno optato per la chiusura degli impianti. Tuttavia, a marzo 2023 i prezzi del gas naturale sono scesi di oltre l’80% rispetto al picco4 e sono in calo di circa un terzo rispetto all’inizio del 2022. Lo scenario di profonda recessione ha smesso di destare i timori di un tempo e le imprese chimiche hanno beneficiato di una ripresa della domanda da parte del settore industriale. L’industria europea, dal canto suo, dovrebbe trarre vantaggio dal rafforzamento della domanda derivante dalla riapertura dell’economia cinese. INEOS, produttore britannico del comparto petrolchimico considerato un barometro del settore, ha indicato che il processo di riduzione delle scorte nei mercati finali è ormai agli sgoccioli e si aspetta condizioni di metà ciclo entro la fine del primo semestre di quest’anno: una buona notizia alla luce del contesto prevalente verso la metà del 2022.
Un’altra dinamica favorevole all’Europa è l’assenza di scadenze obbligazionarie imminenti nel 2023. Stando ai dati di metà marzo, meno di 13 miliardi di euro di obbligazioni giungeranno a scadenza nel corso di quest’anno. Tali emissioni rappresentano soltanto poco più del 2,5% del valore di mercato complessivo5: un importo molto gestibile alla luce dell’elevata liquidità, che compensa eventuali timori a breve termine. Su orizzonti più lunghi, il 2024 e il 2025 presentano maggiori difficoltà, con il 9% e il 15%, rispettivamente, del valore di mercato in scadenza6. Tuttavia, prevediamo che queste difficoltà saranno almeno in parte superate grazie al comportamento più prudente e proattivo degli emittenti, che affronteranno le loro scadenze a medio termine con largo anticipo. Le buone prospettive sul fronte dei default sono sostenute anche dagli accordi stretti dagli emittenti con gli investitori obbligazionari per estendere le scadenze attuali in cambio di incentivi finanziari.
Nel complesso, il mercato high yield europeo sta superando le aspettative grazie al concorso di una serie di fattori d’impulso che ne sostengono la capacità di tenuta a medio termine. Pur continuando a esercitare cautela nei confronti dei settori ciclici, come auto e prodotti chimici, la recente direzione di marcia ci sembra promettente.
