Alphabet: ABC … Dividendi

Alphabet, con il motore di ricerca dominante Google, il sistema operativo Android e la piattaforma YouTube, è un business impressionante¹

Negli ultimi cinque anni ha generato un margine lordo superiore al 55% e un EBITDA (utili al lordo di interessi, imposte, deprezzamenti e ammortamenti) di oltre il 30%. Nel corso di questo periodo l’intensità di capitale (spese in rapporto al fatturato) in termini percentuali è stata contenuta, il che ha permesso alla società di conseguire un margine di free cashflow (FCF) straordinario, pari al 20%, e un interessante rendimento da FCF prospettico del 6,5%².

Ricerchiamo società capaci di generare livelli elevati di FCF in modo sostenibile, ma che al tempo stesso siano in grado di amministrare in maniera responsabile questa liquidità. La domanda sorge quindi spontanea: cosa dovrebbe fare Alphabet con questa disponibilità di capitale? Le opzioni sono quattro: investire nella società, effettuare acquisizioni, restituire la liquidità agli azionisti o lasciare che si accumuli nel bilancio. Un’allocazione intelligente del capitale richiede un equilibrio adeguato tra queste possibilità di impiego del capitale. Come sta agendo quindi Alphabet?

A nostro avviso, le attività principali dell’azienda presentano un posizionamento e investimenti solidi. In effetti, la R&S è aumentata da 6 miliardi di dollari nel 2012 a 38 miliardi di dollari nel 2022, con una crescita dell’intensità di R&S pari a 30 pb nel periodo al 13,4% del fatturato, e un numero di dipendenti che è passato da 53.861 nel 2012 a 186.779 alla fine del terzo trimestre del 2022. Allo stesso modo, la spesa in conto capitale è schizzata a 24,6 miliardi di dollari nel 2021 dai 3,3 miliardi di dollari nel 2012, con un incremento dell’intensità di capitale di 250 pb al 9,6%. Non si riscontra nessun indebitamento nella spesa per investimenti, nonostante l’aumento del fatturato di oltre 5 volte nell’ultimo decennio³. È chiaro che c’è ancora un margine di miglioramento, continuando a investire al contempo in aree chiave di crescita come l’intelligenza artificiale, la ricerca e il cloud. La chiusura della piattaforma di videogiochi Stadia⁴ sembra rappresentare un passo importante e suggerisce che l’intensità degli investimenti non aumenterà. Il recente annuncio del taglio di 12.000 posti di lavoro⁵ – circa il 6% della forza lavoro – è un altro segnale di cambiamento in un’azienda che storicamente non si è mai preoccupata dei costi.

A nostro avviso, è improbabile che si verifichino acquisizioni di portata significativa, vista la stretta normativa sulle “big tech”. Le opzioni rimaste sono quindi la restituzione del capitale o l’accumulo di liquidità. Negli ultimi cinque anni Alphabet ha decuplicato i riacquisti netti di azioni, passando da 5 miliardi di dollari nel 2017 a 50 miliardi di dollari nel 2021, ma nonostante ciò la liquidità netta è cresciuta di quasi 30 miliardi di dollari, attestandosi a 111 miliardi, pari a circa l’8% della capitalizzazione di mercato⁶. Alphabet si sta quindi muovendo nella giusta direzione, ma ciò non è sufficiente e a nostro parare l’introduzione di un dividendo significativo dimostrerebbe un impegno genuino per una regolare restituzione del capitale. Facciamo notare che nelle relazioni annuali l’azienda non dichiara più esplicitamente che non intende corrispondere un dividendo.

Figura 1: Evoluzione del numero delle azioni di Alphabet, Apple e Microsoft

Fonte: Bloomberg, dicembre 2022. Media ponderata delle azioni soggette a diluizione. Apple si colloca sull’asse di sinistra, Alphabet e Microsoft su quello di destra.

Sebbene alcuni possano vedere il dividendo come una conferma che la crescita della società abbia raggiunto il picco, dato il rendimento da FCF del 6,5%, pensiamo che questo sia già stato scontato dal mercato. I vantaggi di guardare con favore alla maturità – non da ultimo una potenziale nuova base di investitori – sono molteplici e Alphabet non sarebbe la prima azienda tecnologica a intraprendere questo percorso. Apple ha iniziato a distribuire dividendi nel 2012 e da allora ha ridotto il numero di azioni di quasi il 40%, restituendo agli azionisti ben 675 miliardi di dollari, pari a circa il 95% dell’FCF generato nel periodo. Microsoft ha iniziato a effettuare distribuzioni nel 2003 e negli ultimi dieci anni ha ridotto il numero di azioni di circa il 12%, restituendo agli azionisti circa 290 miliardi di dollari (pari a circa il 75% dell’FCF)⁷.

I dividendi possono risultare un argomento poco interessante, ma il dibattito che ne deriva sui futuri piani di investimento di una società è importante. Riteniamo che la disciplina di una regolare restituzione del capitale, attraverso i dividendi e i riacquisti di azioni, sia sottovalutata in quanto contribuisce a promuovere un’allocazione del capitale superiore. Ravvisiamo alcuni segnali incoraggianti da parte di Alphabet che indicano un miglioramento dell’allocazione del capitale; a nostro avviso, la distribuzione di dividendi sarà la fase successiva.

Crediamo che l’azienda possa offrire tutto ciò continuando a investire in maniera massiccia per ottenere una posizione di leader nei settori IA, della ricerca e del cloud. Siamo convinti che questo cambiamento sarebbe molto apprezzato dagli investitori.

23 Febbraio 2023

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Febbraio 2023

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¹La menzione di azioni specifiche non è una raccomandazione
²Bloomberg, aggiornato a gennaio 2023
³Analisi Columbia Threadneedle dei dati Bloomberg, gennaio 2023
⁴Google, Un messaggio su Stadia e la nostra strategia di streaming a lungo termine, 29 settembre 2022
⁵BBC, la casa madre di Google Alphabet taglierà 12.000 posti di lavoro, 20 gennaio 2023
⁶Reuters, Alphabet stabilisce un record di profitti, prevede di riacquistare 50 miliardi di dollari, 27 aprile 2021
⁷Analisi Columbia Threadneedle dei dati Bloomberg, gennaio 2023

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